Обзор последних изменений инфляции в России и экономические перспективы

Сегодня, Мы решили Сохранить ключевую ставку на уровне 4,25% годовых.

Экономика несколько стабильно восстанавливается. Напомню, что на предыдущем заседании мы ожидали, что восстановление экономики остановится в конце 2020 года. Однако статистика ВВП и высокочастотные индикаторы показывают, что этого не произошло. Более того, инфляция также превышает наши ожидания.

Я подробнее остановлюсь на факторах, которые мы учитывали, принимая сегодня решение.

Начну с ситуации в экономике. Получилось лучше, чем мы ожидали, и тому есть множество причин. Во-первых, ограничения осенью и зимой были не такими суровыми, как весной. Во-вторых, как домохозяйства, так и предприятия были более подготовлены к более быстрому возобновлению и корректировке случаев коронавируса. Кредитная активность не снизилась, а потребительский спрос остался неизменным, в том числе за счет роста онлайн-покупок. В-третьих, внешний спрос на российский экспорт также оказался выше наших ожиданий.

Мы предполагаем, что спрос в экономике будет неуклонно восстанавливаться при поддержке расширения кредитования на фоне мягкой денежно-кредитной политики, массовой вакцинации и улучшения морального состояния домашних хозяйств и бизнеса.

В острую фазу кризиса бюджетные расходы оказали большую поддержку реальному сектору. Ожидается, что действие стимулирующих мер сохранится и в первой половине года. Более того, нормализация запланированной фискальной политики снизит степень этого эффекта. Однако бюджет останется расширяющимся по сравнению с долгосрочными стандартами, предусмотренными Финансовыми положениями.

В этих условиях экономический рост продолжится за счет дальнейшего восстановления внутреннего и внешнего спроса. Восстановление внутреннего спроса будет вызвано дерегулированием по мере улучшения эпидемиологической ситуации, особенно в сфере услуг. Внешний спрос будет поддерживаться восстановлением мировой экономики. Таким образом, давление со стороны антиинфляционного спроса в целом уменьшится.

Учитывая текущие позитивные тенденции, мы сохраняем без изменений наш прогноз роста ВВП на уровне 3-4% на 2021 год. Более того, экономика может достичь уровня, предшествующего пандемии, уже к концу 2021 года, а не к середине 2022 года, как предполагалось ранее. Это станет возможным в первую очередь в результате менее значительного спада в 2020 году.

Второй фактор – инфляция. Годовая инфляция в январе ускорилась до 5,2%, превысив план Банка России. Рост инфляции во многом является результатом слабого рубля и роста цен на мировых товарных рынках. По нашим оценкам, вклад переходных колебаний обменного курса в годовую инфляцию составляет примерно один процентный пункт. Вклад более высоких цен на продовольственные рынки был несколько меньшим, но значительным. Из-за растущих инфляционных ожиданий и ограничений со стороны предложения эти факторы могут иметь долгосрочное влияние на цены.

Продолжающееся обесценивание рубля в прошлом году по ценам продолжается, хотя и уменьшается. В последнее время на цены могли влиять не только колебания курса рубля во второй половине 2020 года, но и их слабость весной, когда компании не могли сразу пересмотреть свои цены из-за падения спроса. В конечном итоге сочетание двух эпизодов обесценивания рубля может привести к тому, что инфляционные ожидания останутся высокими в течение более длительного периода.

Повышательное давление на внутренние цены продолжается из-за ситуации на мировых товарных рынках, особенно на рынках продуктов питания. Цены на продукты питания выросли из-за сокращения запасов и неблагоприятных погодных условий. Более того, рост цен на зерновые увеличивает затраты на производство мясных продуктов и сам по себе является не только катализатором инфляции, но и может иметь побочные эффекты. Стоит отметить, что новый механизм экспортных пошлин на рынке зерна снизит влияние колебаний мировых цен на внутренние цены.

Наконец, на инфляцию продолжает влиять множество факторов, связанных с эпидемиологической ситуацией. Это включает в себя нехватку персонала в ряде отраслей, увеличение затрат компаний на соблюдение санитарно-эпидемиологических норм и постоянные временные задержки поставок из-за сбоев в логистических цепочках. Эти факторы со стороны предложения оказывают повышательное давление на инфляцию.

Учитывая характер этих процессов, по нашим оценкам, годовая инфляция превысит пиковые значения в феврале и марте, после чего будет постепенно снижаться. Это станет возможным по мере того, как влияние упомянутых проинфляционных факторов постепенно исчерпывается. Начиная с марта, эффект статистической базы также будет играть значительную роль в годовом снижении инфляции. С учетом денежно-кредитной политики мы ожидаем роста цен на 3,7% -4,2% за год.

Третий фактор, который мы учли сегодня при принятии решения, – это то, что денежные условия остаются благоприятными. В то время как номинальные процентные ставки по кредитам и депозитам изменились незначительно, условия реальных ставок были смягчены. Банки также продолжали содействовать условиям кредитования без процентных ставок в ряде секторов. Доходность облигаций федерального правительства несколько выросла на фоне роста долгосрочных процентных ставок на мировых финансовых рынках.

Благодаря проводимой денежно-кредитной политике и мерам государственной поддержки по борьбе с кризисом рост требований банковской системы к компаниям в прошлом году ускорился до 10,2%, что больше, чем в 2019 году. Темп роста требований к населению составил 12,9%. Экономика и заемщики получили деньги, необходимые для более плавного выхода из острой фазы кризиса и возобновления развития.

В 2021 году денежно-кредитные условия останутся благоприятными, что будет стимулировать рост кредитования, несмотря на ожидаемое постепенное прекращение льготных программ. Ожидается, что в этом году требования банковской системы к компаниям вырастут на 7-11%, а к населению – на 14-18% в результате ускоренного роста ипотечного кредитования.

Что касается колебаний ликвидности банковского сектора, которые наблюдались в последние месяцы, они не повлияли на денежно-кредитные условия. Банк России по-прежнему поддерживает ставки денежного рынка на уровне базовых ставок. Это стало возможным благодаря упрощенным операционным процедурам, которые эффективны как при дефиците, так и при избыточной ликвидности.

Мы опубликовали сегодня Обновленный базовый прогноз Банка России. Он основан на следующих предположениях:

Во-первых, более перспективными становятся внешние условия. Ожидается, что мировая экономика будет расти быстрее благодаря массовой вакцинации и дополнительным финансовым стимулам в странах с развитой экономикой. Это повысит внешний спрос на российский экспорт. В связи с этим мы повысили наш прогноз цен на нефть с 45 до 50 долларов за баррель на 2021 и 2022 годы. Однако наши прогнозы остаются консервативными, учитывая высокую степень неопределенности относительно возможности распространения эпидемии. По нашим оценкам, более быстрое восстановление спроса на нефть может в большей степени привести к увеличению добычи, а не цен на нефть.

Что касается горизонта 2022–2023 гг., Наши прогнозы не меняются. Экономика вырастет на 2,5–3,5% в 2022 году и на 2–3% в 2023 году. С учетом проводимой денежно-кредитной политики инфляция вернется к целевому уровню в конце 2021 года и после этого останется близкой к 4%.

Теперь я собираюсь поговорить о потенциальных рисках прогнозов. Риски дефляции больше не будут преобладать в 2021 году. Более того, это обычно представляет собой баланс между антиинфляционными рисками и антиинфляционными рисками на горизонте прогноза.

Инфляционные риски включают, прежде всего, потенциальный скачок цен на мировых товарных рынках. Во-вторых, состояние пандемии остается одним из наименее предсказуемых факторов. Его потенциальное ухудшение будет причиной того, что корпоративные расходы будут продолжать расти, в то время как проблемы с грузовыми перевозками и сбои в производственной цепочке сохранятся. В-третьих, инфляционные ожидания могут оставаться высокими в течение длительного периода времени. В-четвертых, следует подчеркнуть, что восстановление экономики может быть неравномерным и включать рост внутренних цен в отдельных секторах. Например, после отмены ограничений в секторе услуг, наиболее пострадавшем от эпидемии, увеличение спроса на фоне недостаточного увеличения предложения может стать временным фактором инфляции. Размер и продолжительность его воздействия будут зависеть от нового баланса между спросом и предложением, поведением домохозяйств, изменениями в предпочтениях потребителей и темпами снятия ограничений на поездки за границу. В-пятых, мы по-прежнему учитываем сохраняющиеся геополитические риски, поскольку они могут влиять на тенденции доходности, инфляционные ожидания и обменный курс.

Вторая группа рисков включает неблагоприятные факторы инфляции. Прежде всего, нормализация налогово-бюджетной политики может иметь большее влияние на конечный спрос и, следовательно, на движение цен. Во-вторых, сохраняется неопределенность в отношении поведения потребителей в будущем. В течение длительного периода карантина и самоизоляции многие люди отказались от некоторых услуг, сформировали новые потребительские предпочтения и изменили свой образ жизни. Мы не знаем, станет ли он статичным и как это повлияет на ценовые тенденции. В-третьих, после открытия границ естественно ожидать сдвига спроса в сторону услуг выездного туризма. С восстановлением потоков трудовых мигрантов и логистических цепочек это станет антиинфляционным фактором. Наконец, после ослабления ограничений компании смогут снизить свои расходы на санитарию своих зданий и защиту своих сотрудников и клиентов от пандемии, что снизит давление на расходы компаний.

В заключение хотелось бы прокомментировать перспективы денежно-кредитной политики. Адаптивная денежно-кредитная политика и пакет антикризисных мер правительства способствуют восстановлению экономики после острой фазы кризиса. По нашим оценкам, мы считаем, что возможности смягчения денежно-кредитной политики исчерпаны. Дальнейшее смягчение может увеличить риск инфляции. Однако денежно-кредитная политика останется доступной в среднем в течение 2021 года, что будет способствовать восстановлению российской экономики. Базовый сценарий предусматривает постепенный возврат к нейтральной денежно-кредитной политике. Мы будем оценивать сроки и темпы этого возврата, имея в виду нашу цель – удержать инфляцию на уровне нашего целевого показателя.